外汇流动现拐点内外利差筑高墙 人民币稳得住

　　外汇流动现拐点 内外利差筑高墙

　　美元料“动起来” 人民币亦“稳得住”

　　虽然9月份人民币汇率出现明显调整，但官方外汇储备数据的变化显示资本流动形势改善的势头并未逆转。央行日前公布数据显示，9月份官方外汇储备延续了此前的回升势头，实现自2014年以来的首次“八连升”。剔除估值效应，9月外汇储备增长的质量明显提升。

　　美元“否极泰来”，未来人民币汇率走势面临的不确定性增多，但不少机构认为，经济增长韧性、资本流动恢复平稳、积压结汇需求释放，仍将给予人民币汇率一定支撑，较高的内外利差也有助于过滤外部扰动，预计人民币汇率仍可保持总体稳定，阶段性升值或贬值均难成趋势。

　　一样的回升 不一样的质量

　　10月9日，人民银行公布了9月份官方外汇储备数据：以美元计价，9月末外汇储备余额为31085.1亿美元，较8月末增加169.8亿美元，8月份为增加108.1亿美元。

　　9月份外汇储备延续了此前的回升势头，实现自2014年以来的首次“八连升”。9月外汇储备增加约170亿美元，幅度与前几个月相仿，但研究人士表示，估算结果表明，9月外汇占款可能已经转正，构成当月外汇储备增加的主要原因，之前估值效应则是支撑外汇储备回升的更主要因素。

　　国泰君安固收研究团队表示，考虑到美元指数在9月出现反弹，美债在9月也出现明显下跌，汇率估值效应和资产价格波动对外汇储备双双从支撑转为抑制，9月外汇储备回升的质量较前7个月提高。简单剔除汇率估值效应，9月外汇储备实际增加幅度在200亿美元以上。

　　申万宏源固收研究团队亦称，9月美元经历过山车行情后小幅收涨，欧元贬、英镑升，海外债券收益率普遍上行，综合汇率和利率变化以及其他非交易性因素，估计9月估值效应令外汇储备增加0-70亿美元，估值效应不是外储上升的主要原因。他们预计9月外汇占款增加超过700亿元人民币，可能是23个月以来外汇占款的首次转正。

　　值得一提的是，美元指数于9月上旬下探两年多低位后，悄然走出一波反弹行情；当月美元指数上涨0.49%，是今年3月以来，首个月度录得上涨。与此同时，在经历8月底9月初的一波加速升值后，人民币兑美元汇率迎来一轮调整，全月人民币对美元贬值0.76%，创今年以来最大月度跌幅。

　　有分析指出，美元低位反弹、用汇刚需逢低购汇及居民旅游、留学用汇需求释放，是人民币在加速升值后出现快速调整的主要原因。

　　不过，申万宏源分析师表示，9月上旬伴随美元指数继续下行，人民币汇率经历一轮大幅升值过程，这一过程中部分企业和居民出现了加速结汇行为，从而对传统意义上由于企业利润汇回和居民旅游、留学需求带来的季节性购汇高峰起到比较显著的抵消作用。从外汇储备及估算的外汇占款变化来看，资本流动仍呈现继续改善的势头。

　　两地人民币携手大涨

　　进入10月，人民币打破前几周连续回调的势头。10月10日，人民币兑美元汇率中间价设于6.6273元，较上一日调升220个基点，终结六日连贬。

　　市场汇率方面，10日，境内银行间外汇市场人民币(CNY)兑美元即期询价交易直接高开在6.60元上方，日内震荡走高，16：30收盘价报6.5861元，较前收盘价大涨424基点，创一个月最大单日涨幅。自9月29日以来，在岸人民币即期汇率已连续三日回升，累计升值约1.3%。

　　周初以来，香港市场人民币兑美元汇率延续了长假期间震荡偏强的走势，且上涨势头加快。10日，离岸人民币(CNH)接连突破6.61元、6.60元、6.59元、6.58元，至北京时间16：30报6.5762元，较前收盘价升值392点，盘中最高至6.5747元。10月3日以来，CNH汇价累计已反弹约1.5%，并与CNY之间再次形成倒挂。

　　外汇市场人士指出，9月末以来，美元指数上涨有所放缓，最近在短暂上冲94之后连续展开小幅回调，非美货币对美元则集体反弹，人民币对美元顺势重新走强。

　　今年以来，美元指数自高位回调约10%，人民币兑美元汇率则反弹6%左右，美元持续走弱构成人民币对美元反弹的核心背景。但往后看，人民币汇率走势或需更加依赖内部因素的支撑。从8月起，美元指数低位企稳的特征已愈发明显，市场对美元走势的预期也再度出现分化，一些机构提示关注年内美元重新走强的风险。

　　长江证券9月初发布的一份研报指出，欧元兑美元汇率上涨和特朗普新政推行受阻，是前期拖累美元持续下跌的主要原因。今年四季度，美元指数是继续下挫，还是止跌反弹，将受3个因素的影响，包括欧央行开启货币政策正常化进程的节奏、美国能否度过财政困局和开启减税进程，以及美联储12月会否加息。

　　国泰君安固收研究团队表示，近期美元走势边际变化较大：一是特朗普政府在税改方面取得阶段性进展，美股不断创出历史新高，“川普交易”在降至冰点后有“死灰复燃”的苗头，二是欧元区内部再现政治风险，导致欧元阶段性走弱，而欧元走强是上半年美元大跌的主要原因，短期美元存在反弹空间。这使得保持人民币汇率稳定的外部条件出现一些不利变化，未来一段时间，人民币内在的韧性将经受更大的考验。

　　单边升贬值俱往矣

　　美元呈现出的低位反弹势头，增添了人民币兑美元汇率的波动风险。同时，今年经济名义增速高点可能已经出现，市场对四季度经济增速放缓存在一定的预期，也预示着人民币汇率面临的基本面支撑有弱化可能。未来一段时间，人民币汇率面临的压力或将有所上升，但不少机构认为，人民币仍有望在当前价位上保持总体稳定。

　　首先，中国经济增长具备韧性，9月份PMI表现不俗，工业增加值预计将小幅回升。虽然四季度经济名义增速可能承受一定压力，但稳增长工具储备仍充足，经济增速断崖式下降可能性不大。其次，在供给侧改革与需求端温和改善的支撑下，中上游企业盈利持续改善，资产回报率上升，提升了人民币资产的吸引力。再者，国内去杠杆和防风险的政策取向不变，资产价格泡沫风险得到初步遏制，资本流出的风险继续下降。最后，汇率贬值预期回稳及潜在的大量结汇需求仍将对人民币汇率起到一定支撑。

　　中金公司固收研究团队指出，今年人民币重新进入升值环境，一方面是美元走弱；另一方面是企业过去囤积了大量美元头寸之后，结汇需求重新开始释放。从中期角度看，企业潜在的几千亿美元结汇需求仍将是主导性力量，将推动人民币往偏强方向走。而且在汇率预期改善、人民币汇率重新企稳的情况下，境外机构也开始重新大量增持国内债券，配合资本市场有序扩大对外开放，吸引资金流入的潜力依然很大。

　　有机构进一步指出，对四季度美元反弹空间也不宜看得过高。9月以来美元反弹已部分反映市场对美联储12月加息前景的调整，后续美元若要进一步走高，需有额外的利好支撑，要么是特朗普税改取得实质性进展，要么是欧日央行释放格外鸽派信号；目前来看，美元上行之路依旧坎坷，要回到前期高点的难度不小。

　　另外，今年前8个月，海外债市总体上涨，收益率下行，但中国债券收益率走高，导致中外利差扩大，目前中美利差依然处在较高水平，也有助于过滤外部扰动，提升人民币汇率的稳定性。

　　华泰证券宏观研报指出，美元指数近期的上涨是反弹而非反转，本次美元周期已经接近尾声。预计人民币汇率四季度仍是宽幅波动走势，不存在单边的贬值，也不存在单边的升值。

　　□本报记者 张勤峰